图片来源：直通北交所

对于绝大多数未上市公司来说，有朝一日能在交易所敲钟击锣是梦寐以求的事儿。

北交所已开市144天，其IPO企业申报和审核进展也一直受到市场关注。自3月份以来，北交所审核速度也明显加快。截至目前，累计过会企业达100家。

然而，几家欢喜几家愁。有人上市敲锣，也有人黯然离场。

在此期间，有23家企业终止北交所IPO并撤回上市申请材料。它们有的排队一年半之久，有的是3次冲击上市的“老兵”，有的甚至折在最后的注册环节……

一家中小企业从初创到申请IPO，一路之艰辛不难想象。在距离北交所IPO仅差临门一脚之际，它们却又为何突然决定不上市了？ 

-1-

开市以来，23家公司上市审核“终止”

上市这件事儿，一直被视为企业惊险的一跃。

成为上市公司，可以筹集到较低成本长期资金，规范公司治理，也是对企业的有效增信。

北交所开市即将满5个月，作为服务于创新型中小企业的主战场，北交所使得新三板公司上市的热情尤为高涨。

自3月份以来，北交所从开年以来的“1周1审”变为“1周2审3家”，审核节奏明显加快。尽管如此，但是在把关上并非“来者不拒”。

北交所IPO折戟的企业原因各不同，其中不乏企业成团主动“撤单”的情况。直通北交所梳理发现，北交所开市以来，已有23家企业IPO审核状态变为“终止”。

仅3月份，就有包括伊斯佳、杭州路桥、光谷信息、汇群中药、东立科技、捷世智通、银山股份等11家公司终止北交所IPO申请。 

这或许与3月份以来，新三板挂牌公司年报相继出炉有关。一些公司财报中暴露出业绩不达标、内控机制不全、不符合北交所定位等问题……

一些主动撤回北交所上市申请的企业，根据新情况调整在资本市场的定位，也在情理之中。

直通北交所（ID：tobse666）注意到，这些公司对终止IPO申请的原因大多三缄其口，在公告中给出的理由也如出一辙。

基本上都是“基于对资本市场路径重新研判规划和未来战略发展考虑，拟终止股票向不特定合格投资者公开发行并在北交所上市的申请并撤回相关申请材料”。

也有少数企业直言，是由于“无法在规定时间内对北交所问询函做出回复”而选择终止IPO。

直通北交所（ID：tobse666）观察到，这些撤回IPO申请的公司，大部分已在北交所大门口排队大半年，有的甚至已等待一年多。同时，也普遍存在着被下发3-4轮审核问询函的情况。

北交所实行注册制，即通过监管层多轮问询，企业一轮轮回复，实现信息充分披露。

“很多企业都是在一轮轮信息充分披露后，逐渐认识到自身与北交所的差距，主动撤回了申请。” 一位业内人士谈到。

换而言之，这些看似主动终止IPO的企业并非不想上市，只是因为有着难以遮盖的“瑕疵”才不得不暂时撤回上市申请。

那么，这些公司具体都是因为何种原因被“劝退”呢？

-2-

财务内控、创新性特征被重点关注

资本市场向来波谲云诡。上市公司或拟IPO的公司收到监管问询函也是寻常事。

从公开信息来看，大部分问询函内容主要集中在经营、财务、管理、业绩、信息披露等事项。

根据北交所官网披露的问询函，这23家终止IPO的企业被问询重点主要在创新性特征、财务及内控规范性、业绩稳定性、经营合规性、信息披露真实性等方面。透过这些终止IPO公司的问询函，大致可以窥探出北交所的“劝退”逻辑。

直通北交所（ID：tobse666）注意到，几乎所有北交所终止上市申请的企业，在问询函中都被问到财务相关问题。

举例来看，北交所成立仅半个月，伟志股份（832567.NQ）就因“重大会计差错”收到北交所口头警示。三天之后，便宣告终止上市进程。

在此之前，伟志股份还曾因会计差错更正、毛利率波动、业务收入下滑、供应商变动较大、是否存在关联交易等问题收到问询函。

东立科技（835193.NQ）前后经历三轮问询，应收账款问题均被提及。另外其还被注意到报告期内存在第三方回款、转贷、现金交易、资金占用等财务内控不规范情形。

秦森园林（832196NQ）的问题则明显。其报告期内4家主要供应商拥有同一个企业联系电话；似乎还存在以新一轮的上市对赌协议和借款协议，去努力“填平”上一轮对赌协议的“坑”的情况……

除此之外，其中还有不少公司被问到财务内控健全有效性、财务核算真实准确性、是否具有持续盈利能力、资金流水核查结论准确性以及毛利率高于或低于同行业公司的合理性等问题。

很显然，财务内控上的“硬伤”，会成为IPO之路上最大的绊脚石。

开市前3天，北交所发布IPO审核标准。其中明确提到，企业申请北交所上市必须充分披露创新特征。

从终止IPO的企业收到的问询函来看，北交所十分注重核查申请上市企业的创新能力。 

杭州路桥（870892.NQ）经历三轮问询，营收净利润都取得不错成绩，却因研发费过低，而未能受到北交所上市委垂青，主动选择终止IPO。

2019年-2021年，杭州路桥营收分别为19.21亿元、19.95亿元和23.29亿元，同期净利润分别为8158.69万元、8466.76万元和8577.32万元。

这样的成绩单放到北交所上市公司中，也算得上是优等生。

然而，杭州路桥2018年~2020年研发费用为0，仅2021年有研发支出682.48万元。北交所在问询中要求杭州路桥解释无研发费用的合理性。

杭州路桥对此解释，是由于未单独设置研发部门及相关专职人员，与研发活动相关的费用未单独归集核算所致。还列示同行业公司研发费用率，以此说明行业无研发费用或费用较低的普遍性。

即便这是细分行业现状，但显然北交所对企业研发创新能力有更高的要求。由此可见，坚守“服务创新型中小企业”的定位，坚持“错位发展”是北交所的特色。

汇群中药（832513.NQ）主营中药饮片的研发、生产和销售，其最新披露的财报数据符合北交所上市的财务条件，但仍收到第4轮问询函，被重点问及企业创新特征及是否符合北交所定位。 

除此之外，伊斯佳（838858.NQ）在问询函中，也被要求“说明在产品创新、智能制造创新方面具体的先进性表现”。而银山股份（872247.NQ）被问到，“进一步说明生产工艺的创新性”。而壹创国际（839120.NQ）则被要求“补充披露创新特征及转型升级的情况”。

-3-

“专精特新”、硬科技企业也会被“咔”

目前，北交所半数以上上市公司都属于“专精特新”。北交所也明确重点支持有科技含量的创新性中小企业发展，其中包括“专精特新”中小企业。

 从23家被终止IPO企业的主营业务来看，大多数公司的科技性、创新属性不算很明显。仅有光谷信息（430161.NQ）、捷世智通（430330.NQ）、恒泰科技（838804.NQ）三家处在国家重点支持的行业。

具体而言，他们又为何被“劝退”呢？

直通北交所（ID：tobse666）注意到，捷世智通是北京市“专精特新”中小企业。北交所对其下发两轮问询函，共问询了31个问题。

从问询函来看，捷世智通存在的问题包括收入确认不规范；跨界收购失败导致大额商誉减值；核心部件依赖境外采购，对公司造成一定经营风险；发行市盈率高达79.4倍，可对比的公司均无如此估值……

由此可见，北交所虽然支持“专精特新”中小企业，但并没有因为是“专精特新”就降低对公司基本面的要求，关键还是要看公司的质地。 

光谷信息（430161.NQ）处于软件行业和地理信息产业，均为国家重点支持发展的行业，是新一代信息技术的重要方向。但依然未能通过审核。

光谷信息在第三轮中被反复追问一个问题：最近24个月内实控人是否发生变更。这算是问到了痛点上。

从股权结构上看，赛微电子持有光谷信息29.9952%股份，姜益民等6人仅持有公司16.8070%。

但光谷信息却将姜益民等6人认定为公司实际控制人，理由是赛微电子在2021年9月份签署《表决权委托协议》委托6人行使所有表决权。

但这种协议显然就是为了上市，规避“24个月实控人不能发生变更”所做的操作。

根据证监会关于IPO实际控制人认定的要求，发行人及中介机构不应为扩大履行实际控制人义务的主体范围或满足发行条件而作出违背事实的认定。通过一致行动协议主张共同控制的，无合理理由的（如第一大股东为纯财务投资人），一般不能排除第一大股东为共同控制人。

光谷信息恰恰就是这种情况，6人通过一致行动协议主张共同控制，却把第一大股东赛微电子排除在实际控制人之外。目的不言而喻。

其实，在终止IPO申请的企业中，也有不少公司被问到关于内部管理控制的问题。虽然北交所审核提速，在追求扩大北交所企业规模的同时，也注重提升上市公司质量。

例如，在对恒泰科技的问询函中，北交所要求公司补充披露“是否存在离婚财产分割问题”“持股平台相关事项”，并说明“股权代持及清理过程有无争议纠纷”等。

在北交所IPO审核尺度趋严的背景下，未来会有更多的不符合北交所定位的企业在多轮问询中被“劝退”。

而这些终止审核的企业，也在提醒IPO排队企业，不要带病申报、存侥幸心理。唯有练好技术硬核内功，才能在资本市场拥有自己的立足之地。